Shutdown der Zentralbank. Ein Diskurs zwischen Philipp Bagus und Guido Hülsmann

Zweitens müssen wir berücksichtigen, dass die Zentralbank Geld über Kredite schafft. Die Schließung der Zentralbank würde daher bedeuten, dass ausstehende Kredite nicht verlängert würden und die Geldmenge in einen freien Fall geraten würde. Wie hätte dies zu einer Preisinflation oder gar einer Hyperinflation geführt?

Drittens berücksichtigt Professor Bagus zwar einen entscheidenden Faktor: den Zusammenbruch des argentinischen Banken- und Finanzsystems, der auf die Abschaffung der Zentralbank folgen würde. Aber auch hier irrt er sich hinsichtlich der Folgen für das Preisniveau. Ceteris paribus führt ein solcher Zusammenbruch zu deflationären Effekten oder sogar zu einer Deflationsspirale, da die Geldmenge im weiteren Sinne bei einem Zusammenbruch der Geschäftsbanken zusammenschrumpft. Nur wenn gleichzeitig die Geldbasis massiv erhöht wird (wenn die Zentralbank die Geschäftsbanken rettet), geht dies mit Preissteigerungen einher; dies wäre jedoch unmöglich, wenn die Zentralbank geschlossen würde.

Viertens argumentiert Philipp Bagus, dass der Zusammenbruch des Banken- und Finanzsystems zu Panik und sozialen und politischen Unruhen führen könnte. In diesem Punkt stimmen wir zu. Es ist gerade die Hauptaufgabe jedes Reformers, diese Art von Problemen zu antizipieren, die Bevölkerung darauf vorzubereiten und vorübergehende Maßnahmen zu ergreifen, um den Schwächsten in der Übergangsphase zu helfen. Wenn dieses Problem jedoch als Vorwand genommen wird, um die Zentralbank nicht abzuschaffen, dann verlassen wir den libertären Ansatz und schließen uns den Etatisten an.

Der bekannte Sozialist Yanis Varoufakis hat diese Inkohärenz erkannt und argumentiert, dass Javier Milei „kein Libertärer“ sei, sondern „den Oligarchen Argentiniens verpflichtet“. Er erklärte:

Wenn Sie (im Gegensatz zu mir) wirklich an die überlegene Weisheit der Märkte glauben und Argentinien von politischen Zwängen befreien wollen, die dem Marktmechanismus auferlegt sind, welchen Markt würden Sie dann zuerst liberalisieren? Sicherlich den Geldmarkt. Welche Preisverzerrung würden Sie zuerst mit Ihrer Kettensäge beseitigen? Zweifellos den festen (oder begrenzten) Wechselkurs. Und was tun Sie als Letztes? Genau das, was Milei getan hat: Sie leihen sich Zillionen von Dollar, häufen sie auf einen bereits unerträglichen Berg von Staatsschulden und verhindern so, dass der Geldmarkt den Wechselkurs Ihrer Währung frei wählen kann.

Hoffen wir also, dass der Wahlerfolg vom vergangenen Sonntag die Regierung Milei endlich dazu veranlasst, das Zentralbankwesen abzuschaffen. Sie muss keine Preisinflation befürchten. Aber sie muss mit gutem Beispiel vorangehen und die Bevölkerung auf die kurzfristigen Härten vorbereiten, die eine solche Reform wahrscheinlich mit sich bringen wird.

Das Schließen der argentinischen Zentralbank: Eine Antwort an Professor Hülsmann

3. November 2025 (Original auf Englisch) – von Philipp Bagus

In einem aktuellen Kommentar antwortet Professor Hülsmann auf meinen Artikel,  in dem ich Ludwig von Mises‘ Einteilung von Geld in Warengeld, Kreditgeld und Fiatgeld erkläre und diese Einteilung auf den historischen Fall Argentiniens im Dezember 2023 anwende, als Javier Milei sein Amt antrat.

Es ist wichtig, sorgfältig zwischen Theorie und Geschichte zu unterscheiden. Theorie ist universell und a priori; sie bietet die konzeptionelle Struktur zur Interpretation kontingenter historischer Ereignisse. Historiker wenden Theorie auf Einzelfälle an, um die Vergangenheit zu verstehen.

Professor Hülsmann widerspricht meiner historischen Interpretation und kontrafaktischen Analyse, insbesondere in Bezug auf die Frage, was mit der Nachfrage nach Pesos geschehen wäre, wenn Javier Milei die Zentralbank an seinem ersten Tag im Amt geschlossen hätte. Ich argumentiere, dass die Argentinier bereits dabei waren, den Peso zugunsten des Dollars aufzugeben, und dass die Schließung der Zentralbank diesen Prozess beschleunigt hätte. Der Peso hätte aufgehört, als Geld zu fungieren, und seine Kaufkraft hätte sich dem Nullpunkt genähert – eine Ansicht, die Professor Hoppe zumindest implizit unterstützt hat („Der Peso würde verschwinden. Das ist gut… Dann verwenden die Menschen Dollar statt Pesos.“ — Hoppe 2024, PFP279, Min 36). Professor Hülsmann teilt jedoch diese Interpretation eines hyperinflationären Zusammenbruchs des Pesos nicht. Im Kontext seiner kontrafaktischen Bewertung wirft er mehrere interessante theoretische Fragen auf. Ich werde auf vier Punkte eingehen und mit einer sachlichen Klarstellung abschließen.

1. Schließung der Zentralbank und die Geldmenge

Professor Hülsmann argumentiert, dass, wenn die argentinische Zentralbank am ersten Amtstag von Milei geschlossen worden wäre, „ausstehende Kredite nicht verlängert würden und die Geldmenge in einen freien Fall geraten würde.“ Es stimmt, dass, wenn die Zentralbank verschwindet, auch ihre Kredite an Geschäftsbanken verschwinden würden. Letztere würden die entsprechenden Vermögenswerte und Verbindlichkeiten in ihren Bilanzen abschreiben. Auch die Mindestreserveanforderungen würden verschwinden. Daher würde das Verschwinden der Zentralbank durch Reserveregulierungen keinen deflationären Druck erzeugen.
Eine Kreditkontraktion könnte jedoch auftreten, wenn Geschäftsbanken aus Angst vor einem Bank Run freiwillig ihre Reservequoten erhöhen oder wenn Verluste bei Zentralbankverbindlichkeiten direkt einen Run auslösen. In diesem Fall würden die Banken die Kreditvergabe reduzieren, wie Professor Hülsmann hervorhebt. Doch während Professor Hülsmann in seinem dritten Kommentar den Zusammenbruch des Bankensystems und seine deflationären Auswirkungen diskutiert, bleibt unklar, wie sich sein zweiter und dritter Punkt inhaltlich unterscheiden.

Darüber hinaus ist in Argentinien einer der Hauptindikatoren, die Banken dazu bewegen könnten, Kredite einzuschränken, der Devisenkurs selbst. Ein starker Anstieg des Dollarpreises signalisiert einen bevorstehenden Bankenansturm. Da der Peso an Wert verliert, erwarten die Einleger weitere Verluste und eilen, Gelder abzuheben, um diese gegen Dollar umzutauschen, was die Banken dazu veranlasst, Kredite zurückzufordern und ihre Kreditvergabe einzuschränken. Daher geht der Einbruch der Pesonachfrage – und der daraus resultierende Anstieg der Pesopreise – eher der Kreditrestriktion voraus als dass er zeitlich folgt. Diese Abfolge unterstreicht, dass monetäre Krisen von Erwartungen getrieben werden: Wirtschaftssubjekte passen ihre Kassenhaltung in Erwartung weiterer Abwertungen an und bestätigen damit den Nachfragerückgang, der die Spirale auslöst.

2. Der Zusammenbruch des Bankensystems

Der Zusammenbruch des argentinischen Bankensystems hätte die Unsicherheit erhöht und damit die Nachfrage nach Geld. Historisch gesehen haben in Argentinien jedoch Phasen der Unsicherheit immer zu einer steigenden Nachfrage nach US-Dollar geführt, nicht nach Pesos. Aus historischer Sicht folgt daraus, dass, selbst wenn ein Zusammenbruch des Bankensystems den Pesobestand reduziert hätte, dies gleichzeitig die Dollarisierung beschleunigt hätte – ein Prozess, der bereits im Gange war.[1]

3. Theoretische Ursachen der Hyperinflation

Die interessanteste theoretische Frage betrifft die Ursachen der Hyperinflation, verstanden als eine Situation, in der die Preise ausgedrückt in Geldeinheiten ins Unendliche steigen, d. h. die Währungseinheit verliert jegliche Kaufkraft. Es gibt eine Demonetarisierung.

Professor Hülsmann schreibt:

So wie Philipp Bagus es darstellt, ist es nur ein kleiner Schritt von diesem Rückgang der Geldnachfrage zur Hyperinflation. Hyperinflation entsteht jedoch nicht allein durch einen Vertrauensverlust, sondern durch einen Vertrauensverlust in Verbindung mit einer enormen Zunahme der Geldmenge.

Diese Sichtweise impliziert, dass Hyperinflation – oder Demonetisierung – nicht stattfinden kann, wenn die Geldmenge konstant ist.[2] In diesem Fall könnte selbst ein Fiatgeld wie der Peso, wenn seine Menge konstant ist, nie aufgegeben werden, da seine konstante Geldmenge einen vollständigen Nachfrageverlust verhindern würde. Aber eine solche Schlussfolgerung erscheint fragwürdig.

Der entscheidende Punkt ist, dass ein Rückgang der Geldnachfrage einem Anstieg des Angebots gleichkommt. Daher kann es selbst bei konstanter nominaler Pesomenge zu einer Hyperinflation kommen, wenn die Nachfrage nach Pesos auf null sinkt.

Fiatgeld beruht letztlich auf Vertrauen [3]– der Erwartung, dass andere es im Tausch akzeptieren. Ohne Vertrauen in seine Geldnatur ist es einfach bunt bedrucktes Papier. Sobald dieses Vertrauen schwindet, kann es zu einer sich selbst verstärkenden Spirale kommen: Sinkendes Vertrauen verringert die Geldnachfrage, was die Kaufkraft senkt und wiederum das Vertrauen weiter untergräbt. Selbst mit einem konstanten Geldangebot kann eine Fiatwährung somit ihre monetäre Funktion vollständig verlieren, sobald das gegenseitige Akzeptanznetzwerk zusammenbricht.

Historisch gesehen war Argentiniens Peso Ende 2023 bereits in eine solche Spirale geraten, ausgelöst durch massive monetäre Expansion und die Verschlechterung der Bilanz der Zentralbank unter Präsident Alberto Fernández. Selbst wenn weitere Anstiege der Geldmenge ausgeblieben wären, hätte der Vertrauenszusammenbruch endogen weitergehen können, da die Spirale bereits in Gang gesetzt war. Das Ende der Hoffnungen einer künftigen Eintauschbarkeit des Pesos in Dollar, d.h. das Ende seines Kreditgeldcharakters, und der Zusammenbruch des Bankensystems hätten den Prozess eher beschleunigt als gestoppt. In Zeiten der Unruhe fliehen Argentinier zum Dollar – ihrem traditionellen Zufluchtsort.

4. Übergangsmaßnahmen und die Rolle des Staates

Professor Hülsmann macht einen aufschlussreichen Punkt zur Rolle der Regierung bei der Währungsreform:

Es ist gerade die Hauptaufgabe jedes Reformers, diese Art von Problemen zu antizipieren, die Bevölkerung darauf vorzubereiten und vorübergehende Maßnahmen zu ergreifen, um den Schwächsten in der Übergangsphase zu helfen.

Er scheint vorzuschlagen, dass steuerfinanzierte Transfers in dieser Phase gerechtfertigt werden könnten. Tatsächlich ist das Übergangsproblem für Libertäre und Anarcho-Kapitalisten, die von der heutigen staatlichen Ordnung zu einer freien Gesellschaft übergehen wollen, nicht trivial. Sollten alle staatlichen Eingriffe über Nacht abgeschafft werden, oder sollten einige vorübergehend bestehen, um soziale Verwerfungen zu vermeiden?

In Mileis ersten Monaten im Amt (bis Juni 2024) wuchs die erweiterte Geldbasis weiter. Ein abrupter Stopp der Geldschöpfung hätte laut einigen Beobachtern Unruhen auslösen können. Professor Hülsmann scheint vorzuschlagen, dass eine begrenzte Besteuerung ein besseres Übergangsinstrument als die fortgesetzte monetäre Expansion gewesen sein könnte. Ich möchte diese Frage hier nicht klären, sondern einfach darauf hinweisen, dass beide Maßnahmen staatliches Handeln implizieren – einmal durch Inflation und einmal durch Besteuerung.

5. Staatsverschuldungen und das Wechselkursregime in Argentinien

Am Ende seines Kommentars zitiert Professor Hülsmann den postkeynesianischen Marxisten Yanis Varoufakis. Dieses Zitat könnte unbeabsichtigt den Eindruck erwecken, dass Varoufakis‘ Aussage faktisch korrekt ist. Varoufakis behauptete über Mileis Regierung:

Sie leihen sich Zillionen von Dollar, häufen sie auf einen bereits unerträglichen Berg von Staatsschulden und verhindern so, dass der Geldmarkt den Wechselkurs Ihrer Währung frei wählen kann.

Doch Milei lieh sich keine „Zillionen von Dollar“; in Wirklichkeit reduzierte er die Staatsverschuldung. Seine Regierung erzielte bereits im Januar 2024, nur einen Monat nach Amtsantritt, einen Haushaltsüberschuss und behält diesen seitdem bei. Anstatt neue Nettoschulden hinzuzufügen, hat die Regierung lediglich Altschulden refinanziert, die von früheren Regierungen aufgenommen wurden. Tatsächlich wurde unter Milei die Staatsverschuldung um etwa 40 Milliarden US-Dollar reduziert, und das Verhältnis von Schulden zu BIP sank  dramatisch – von 154,6 Prozent im Jahr 2023 auf 84,65 Prozent im Jahr 2024. Was das Wechselkursregime betrifft, so bewegt es sich in die richtige Richtung – hin zu größerer monetärer Freiheit. Kapitalverkehrskontrollen und das cepo cambiario („Devisenklemme“) wurden weitgehend abgeschafft, was einen zunehmend liberalisierten Devisenmarkt ermöglicht.

Schlussfolgerung

Ich bin Professor Hülsmann für seine durchdachten und anregenden Bemerkungen dankbar. Wir sind uns in vielen Punkten einig, und wo wir unterschiedlicher Meinung sind, sind die aufgeworfenen Fragen von echter theoretischer Bedeutung. Unsere historische Einschätzung der Situation unterscheidet sich, hauptsächlich weil wir unterschiedliche Betonungen auf die relative Bedeutung der zugrunde liegenden Faktoren legen. Professor Hülsmann hält die kontraktiven Effekte eines Bankenkollaps für bedeutender, während ich den Zusammenbruch des Vertrauens in die Währung betone.

Ich teile voll und ganz Professor Hülsmanns Hoffnung, dass der jüngste Wahlsieg von Javier Mileis Partei den Weg für echte Geldreformen ebnet.
In diesem Zusammenhang hat Professor Huerta de Soto einen kohärenten Reformplan skizziert: 1. Festlegen einer 100-prozentigen Reservedeckung für Sichteinlagen (und für Termineinlagen bis zu einem Monat, die als äquivalent angesehen werden können). 2. Bargeld und Sichteinlagen in US-Dollar eintauschen – eine vollständige Dollarisierung. 3. Abschaffen der Zentralbank.

Eine solche Reform würde einen entscheidenden Schritt zur Wiederherstellung monetärer Stabilität, echter wirtschaftlicher Freiheit und die Rückkehr Argentiniens zu alter Größe bedeuten.

*****

[1] Es gibt noch einen weiteren erwähnenswerten Punkt. Die hypothetische Schließung der Zentralbank am ersten Tag wird durch den Wunsch motiviert, alle staatlichen Eingriffe in das Geld abzuschaffen. Sobald die Zentralbank – der monopolistische Emittent des Basisgeldes – abgeschafft ist, gäbe es kein legales Monopol mehr zur Ausgabe von Peso-Noten. Im Prinzip könnte jeder Pesos drucken. In der Praxis würde das Vertrauen in Peso-Noten wahrscheinlich völlig zusammenbrechen. Dies könnte die Aufgabe des Peso als Tauschmittel beschleunigen.
Siehe zu diesem Punkt auch Bernardo Ferrero: „¿Milei debería de haber cerrado el banco central de golpe?„, Okdiario, 12. Februar 2025.

[2] Vielleicht würde Professor Hülsmann widersprechen, dass Demonetarisierung Hyperinflation impliziert. Doch das Endergebnis ist das Verschwinden der Kaufkraft der Währung – ob das Phänomen nun als „Hyperinflation“ oder „Demonetisierung“ bezeichnet, ist letztlich eine terminologische Frage. Die entscheidende Frage hier ist, ob der Peso seine Kaufkraft verloren hätte, wenn die Zentralbank am ersten Tag geschlossen worden wäre.

[3] Zur Bedeutung des Vertrauens für die Nachfrage nach Fiatgeld siehe Rothbard (2008 [1973], The Mystery of Banking, S. 65-66): „An intangible, but highly important determinant of the demand for money, is the basic confidence that the public or market has in the money itself. Thus, an attempt by the Mongols to introduce paper money in Persia in the twelfth and thirteenth centuries flopped, because no one would accept it. The public had no confidence in the paper money, despite the awesomely coercive decrees that always marked Mongol rule. Hence, the public’s demand for the money was zero… Public confidence in the country’s money can be lost as well as gained… [P]ublic confidence in, and hence demand for, paper money depends on the ultimate confidence—or lack thereof—of the public in the viability of the issuing government.“
Siehe auch Salerno (2012, “ Ludwig von Mises as a Currency School Banker „, Procesos de Mercado: Revista Europea de Economía Política, Bd. 9, Nr. 2, S. 13-49): “ Specifically, the circulation of commodity money or fiat money is not dependent on the existence of special good will attaching to its producer; nor is outside money subject to the principle of brand extinction in the same sense as bank notes and deposits…[Er fügt Fußnote 28 ein] This is not to deny that the value of fiat money can be destroyed by hyperinflation or the dissolution of the issuing government by revolution or war; or even that the value of a commodity money like gold could conceivably approach zero if a technological advance were to radically alter its conditions of scarcity.“ [S. 38, Hervorhebung hinzugefügt] Salerno erkennt hier an, dass der Wert von Fiatgeld auch ohne einen enormen Anstieg des Angebots auf null fallen kann – zum Beispiel, wenn die das Geld emittierende Regierung aufhört zu existieren. Das impliziert, dass der Zusammenbruch des Vertrauens und des institutionellen Durchsetzungsrahmens ausreichende Bedingungen für die Demonetarisierung sind.

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Jörg Guido Hülsmann ist Professor für Ökonomk an der Universität Angers in Frankreich und Senior Fellow des Ludwig von Mises Instituts in Auburn, Alabama. Er ist Mitglied der Europäischen Akademie für Wissenschaften und Künste. Zu seinen umfangreichen Interessen- und Forschungsgebieten zählen Geld-, Kapital- und Wachstumstheorie. Er ist Autor von „Die Wirtschaft und das Untentgeltliche: Kostenlose Güter zwischen Kapitalismus und Staat“(*) (2023),  „Krise der Inflationskultur“(*) (2013), „Ethik der Geldproduktion“(*) (2007) und „Mises: The Last Knight of Liberalism“(*) (2007).

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Philipp Bagus ist Professor für Volkswirtschaft an der Universidad Rey Juan Carlos in Madrid. Zu seinen Forschungsschwerpunkten Geld- und Konjunkturtheorie veröffentlichte er in internationalen Fachzeitschriften wie Journal of Business Ethics, Independent Rewiew, American Journal of Economics and Sociology u.a.  Sein Buch „Die Tragödie des Euro“ (*) erscheint in 14 Sprachen. Philipp Bagus ist ist Mitglied des wissenschaftlichen Beirates des Ludwig von Mises Institut Deutschland. Im September 2024 erschien sein Buch „Die Ära Milei“ (*).

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