Zentralbankschließung und Hyperinflation

Drittens: Selbst wenn wir Philipp Bagus‘ Argumente gelten lassen wollen, stößt er auf eine weitere Schwierigkeit, die noch grundlegenderer Natur ist. Die Verwüstungen, die Hyperinflationen verursachen, resultieren aus der Tatsache, dass sie mehr oder weniger das gesamte Land für einen längeren Zeitraum von mehreren Monaten oder sogar einigen Jahren lahmlegen. Eine Hyperinflation nach Bagus wäre jedoch nicht dieser Art. Sie wäre vorbei, bevor sie überhaupt begonnen hätte. Alle Marktteilnehmer würden über Nacht von Pesos auf Dollar umsteigen. Sie wären so sehr darauf bedacht, ihre Pesos loszuwerden, dass unklar wäre, wer überhaupt noch Pesos besitzen wollte. Wo würde sich in diesem Szenario die Hyperinflation zeigen? Und was noch wichtiger ist: Wo liegt der Schaden dieser Hyperinflation ohne Tränen?

Mit anderen Worten: Professor Bagus muss sich entscheiden. Entweder argumentiert er, dass die Geldnachfrage so stark einbricht, dass es bei einer konstanten (oder eher schrumpfenden) Geldmenge zu einer Hyperinflation kommt, aber dann ist es schwer zu verstehen, warum dieser Einbruch nicht als rasche Reform des Währungssystems begrüßt werden sollte. Oder er räumt ein, dass die Geldnachfrage nicht blitzschnell schrumpft, aber dann gibt es überhaupt keine Hyperinflation.

Abschließend möchte ich festhalten, dass ich steuerfinanzierte Transfers während der Übergangsphase einer Währungsreform durchaus nicht empfehle. Was ich mir vorgestellt habe, sind große Steuererleichterungen für Spenden an gemeinnützige Organisationen und die Abschaffung von regulatorischen Anforderungen (Berichterstattung, Bauvorschriften usw.), die den Betrieb von Selbsthilfeorganisationen belasten könnten.

Die Logik der Hyperinflation: Eine Erwiderung auf Hülsmann

10. November 2025 (Original auf Englisch) – von Philipp Bagus

Professor Hülsmanns Erwiderung auf meine frühere Antwort ist wie immer elegant formuliert und vom Geist der kollegialen Debatte erfüllt. Doch trotz des rhetorischen Feinschliffs muss ich in mehreren Punkten widersprechen, insbesondere dort, wo sein Argument auf empirischer Vermutung und nicht auf praxäologischer Notwendigkeit beruht. Ich werde nacheinander drei Punkte ansprechen: (1) meine angebliche Verneinung der Möglichkeit einer Kreditkontraktion und der Reduzierung der Umlaufsmittel, (2) die Unmöglichkeit einer Hyperinflation bei einer konstanten Geldmenge und (3) die Frage, wie temporäre Maßnahmen finanziert werden können, um einen Übergang in einer Geldreform abzufedern.

1. Zum Verschwinden der Zentralbank und zur Reduzierung der Umlaufsmittel

behauptet Hülsmann, dass ich die wahrscheinliche Reduzierung der Umlaufsmittel in Folge der Abschaffung einer Zentralbank bestreite: „Insgesamt gäbe es daher [laut Bagus] keine Verringerung der Fiat-Geldmenge und somit keinen deflationären Preisdruck.“
Ich schrieb jedoch: “ Eine Kreditkontraktion könnte jedoch auftreten, wenn Geschäftsbanken aus Angst vor einem Bankrun freiwillig ihre Reservenquoten erhöhen oder wenn Verluste bei Zentralbankverbindlichkeiten direkt einen Run auslösen. “ Da eine Kreditkontraktion (von Zirkulationskrediten) Umlaufsmittel reduziert, behaupte ich nicht, was Professor Hülsmann mir zuschreibt.

Eine Kreditkontraktion kann entweder durch das vorsorgliche Erhöhungen der Reservenquoten durch Banken oder durch Abzug von Sichteinlagen entstehen, die solche Anpassungen direkt erzwingen; diese Ursachen sind inhaltlich gleichwertig. Darüber hinaus ist in Argentinien einer der Hauptindikatoren, die Banken dazu bewegen, ihre Kreditvergabe einzuschränken, der Devisenkurs selbst. Ein starker Anstieg des Dollarpreises geht oft einem bevorstehenden Bankansturm voraus und signalisiert ihn.

2. Zur Hyperinflation mit konstanter Geldmenge

Die wichtigste theoretische Frage ist, ob es eine Hyperinflation (einen schnellen Rückgang der Kaufkraft ) bei einem Fiatgeld mit konstanter Geldmenge geben kann. Hülsmann hält dies für unmöglich und behauptet: „Hyperinflation entsteht jedoch nicht allein durch einen Vertrauensverlust, sondern durch einen Vertrauensverlust in Verbindung mit einer enormen Zunahme der Geldmenge.“

Ich argumentiere, dass die Geldnachfrage sinken kann, ohne dass die Geldmenge weiterhin enorm steigt. Im historischen Fall Argentiniens sank die Geldnachfrage rapide, als Milei das Präsidentenamt übernahm. Die vorherige Regierung hatte die Geldmenge enorm erhöht, was die Preisinflation beschleunigte. Eine Inflationsspirale war ausgelöst worden, bei der eine geringere Nachfrage nach Pesos zu höheren Preisen führte (was sich am sichtbarsten im Dollarkurs widerspiegelte), was zu weiteren Rückgängen des Vertrauens und der Nachfrage nach Pesos führte, und so weiter. Es ist nicht notwendig, dass die Geldmenge bis zur allerletzten Phase der Hyperinflation immer weiter zunimmt; Die vorherige Expansion könnte bereits den Vertrauensverlust ausgelöst haben. Die Abschaffung der Zentralbank am ersten Tag von Mileis Amtszeit hätte den Prozess des Vertrauensverlusts nicht gestoppt; vielmehr wäre dann die Hoffnung verloren gegangen, den Peso zu einem festen Kurs in Dollar umtauschen zu können.[1]

Doch der argentinische Fall dient lediglich als hypothetischer Fall, um die Logik zu klären; das Argument ist deduktiv. Das Wesentliche des Arguments bleibt theoretisch, nicht historisch. Wenn die Nachfrage nach Geld schneller sinkt, als das Angebot abnimmt, muss seine Kaufkraft sinken; Wenn der Nachfragerückgang dramatisch ist, führt das zur Hyperinflation. Ob sich die nominale Geldmenge ändert, wird unerheblich, sobald das Vertrauen in die Währung zusammenbricht.

Dennoch bezweifelt Professor Hülsmann weiterhin, dass bei einer konstanten Geldmenge eine Hyperinflation möglich wäre, und nennt drei Gründe.

Zuerst appelliert er an die Erfahrung: „Erstens habe ich in der Wirklichkeit noch nie von so etwas gehört oder gelesen.“ Doch Praxeologie ist keine induktive Wissenschaft. Sie ist eine a priori deduktive Wissenschaft, deren Aufgabe es ist, die logischen Implikationen menschlichen Handelns in verschiedenen Situationen zu erläutern. Dass historisch etwas nicht vorgekommen ist, macht es nicht unmöglich. Ludwig von Mises leitete in seiner Theorie von Geld und Kredit (1912) eine Theorie flexibler Wechselkurse von Fiatwährungen ab, als die Welt sich noch im Goldstandard befand. Wenn jemand zu Mises gesagt hätte: „Ich habe so etwas noch nie in der Wirklichkeit gehört oder gelesen“, hätte das seine korrekten a priori-Aussagen nicht ungültig gemacht.

Zweitens behauptet Professor Hülsmann, dass die Nachfrage nach Pesos nicht zusammenbrechen könne, weil sie weiterhin zur Steuerzahlung benötigt würden. Dieses Argument reproduziert die zentrale Behauptung der Modern Monetary Theory – dass die Besteuerung den Wert von Fiatgeld durch zwangsweise Schaffung der Nachfrage aufrechterhält. Das Argument impliziert, dass eine Steuererhöhung die Geldnachfrage erhöht.[2] Doch in einem Szenario, in dem das Vertrauen in den Peso zusammenbricht, können Individuen sobald sie Pesos als Zahlung erhalten, diese in Dollar umtauschen und ihre Steuerpflichten nur im letzten Moment erfüllen. Die bloße Existenz von Steuerverpflichtungen verankert nicht den Wert des Geldes, falls die Erwartungen radikal pessimistisch werden. Die verbleibende nicht-monetäre Nachfrage reicht nicht aus, um die Kaufkraft der Währung zu stabilisieren, sobald das Vertrauen zusammenbricht. Die Geschichte bietet viele Fälle – Weimarer Republik[3], Simbabwe, Venezuela –, in denen Steuerpflichten Hyperinflation nicht verhinderten. Genauer gesagt hätten Steuererhöhungen diese Hyperinflationen weder gestoppt noch verlangsamt.

Drittens argumentiert Hülsmann, dass ich entscheiden muss: Entweder tritt Hyperinflation augenblicklich auf, wenn die Geldnachfrage „blitzschnell“ sinkt, in welchem Fall sie nicht schädlich wäre und „ohne Tränen“ wäre, oder die Nachfrage sinkt weniger schnell, in welchem Fall es überhaupt keine Hyperinflation geben würde.

Drei Klarstellungen sind angebracht. Erstens habe ich nie gesagt, dass die Geldnachfrage über Nacht verschwindet. Stattdessen habe ich den Prozess einer hyperinflationären Spirale beschrieben, bei der Rückgänge der Geldnachfrage zu Preissteigerungen führen (vor allem dem Wechselkurs), was wiederum zu weiteren Rückgängen der Geldnachfrage führt und so weiter. Zweitens, selbst wenn eine Hyperinflation schnell eintritt, wird es für einige Menschen massive Verluste geben – diejenigen, die nicht schnell genug waren, um Pesos in Dollar zu tauschen. Unabhängig von der Geschwindigkeit des Prozesses gibt es eine enorme Umverteilung. Diejenigen, die ihre Pesos schneller in Dollar umwandeln, profitieren auf Kosten derjenigen, die es nicht tun. Diejenigen, die einen relativ kleineren Anteil ihres Vermögens in Pesos halten, gewinnen auf Kosten derjenigen, die einen höheren Anteil besitzen. Dass diese traumatische Erfahrung wahrscheinlich zu „Tränen“, sozialem Leid und Unruhen in einem Land führt, in dem die Armutsrate etwa 50 Prozent betrug, erscheint plausibel. Vor allem, wenn eine ähnliche Situation bereits einmal gegeben hat, wie in Argentinien mit dem Corralito von 2001, als die peronistische Opposition Unruhen organisierte, es Todesopfer gab und der gewählte Präsident Fernando de la Rúa mit einem Hubschrauber aus der Casa Rosada fliehen musste.[4]

Drittens beruht Hülsmanns Argument auf einer falschen Dichotomie. Es stimmt nicht, dass entweder die Geldnachfrage „blitzschnell“ zurückgeht oder es gar keine Hyperinflation gibt. Es ist nicht notwendig, dass die Geldnachfrage blitzschnell sinkt, um Hyperinflation (bei konstanter Geldmenge) zu erzeugen. Die Nachfrage nach Geld kann im Laufe der Zeit schrittweise sinken. Und auch wenn die Hyperinflation oder Demonetarisierung eines Fiat-Geldes, das Verbraucher nicht mehr wollen, langfristig wirtschaftlich vorteilhaft ist, kann es kurzfristig dennoch soziale, finanzielle und politische Unruhen verursachen, die je nach historischen Umständen einen Sturz der Regierung zur Folge haben können.

3. Zu temporären steuerfinanzierten Tranfers

Abschließend macht Professor Hülsmann eine Klarstellung zu seiner Aussage über „vorübergehende Maßnahmen […], um den Schwächsten in der Übergangsphase [eines Währungsreformprozesses] zu helfen“. Er sagt, er habe nicht an zusätzliche staatliche Ausgaben zugunsten der Schwächsten gedacht, sondern an „große Steuererleichterungen für Spenden an gemeinnützige Organisationen und die Abschaffung von regulatorischen Anforderungen (Berichterstattung, Bauvorschriften usw.), die den Betrieb von Selbsthilfeorganisationen belasten könnten“. Aber warum sollten diese Maßnahmen nur „vorübergehend“ und nicht dauerhaft sein? Hülsmann empfiehlt „die Abschaffung regulatorischer Anforderungen (Berichterstattung, Bauvorschriften usw.)“. Warum sollten diese regulatorischen Anforderungen später wieder eingeführt werden?

Außerdem vernachlässigt Hülsmanns Analyse eine wichtige Konsequenz. Wenn es Steuererleichterungen gibt, kann man kurzfristig erwarten, dass die Staatseinnahmen sinken, was zu einem Staatsdefizit führen würde, wenn andere Ausgaben nicht reduziert werden. Hülsmanns Analyse spezifiziert nicht, wie ein solches Defizit finanziert werden soll. Vielleicht meint Hülsmann, dass der Rückgang der Steuereinnahmen durch eine Kürzung eines Teils des Staatsausgaben ausgeglichen werden könnte. Doch eine Reduzierung der Staatsausgaben würde auch die von mir erwähnte Alternative zur Abfederung des Übergangs unnötig machen – nämlich ein schrittweises Auslaufen der monetären Expansion statt einer abrupten Beendigung.

Fazit
Zusammenfassend untergräbt keiner der Einwände von Professor Hülsmann die theoretische Aussage: dass Hyperinflation prinzipiell aus einem Zusammenbruch der Geldnachfrage resultieren kann, selbst bei konstantem Geldangebot. Dies sind Implikationen der Logik menschlichen Handelns, unabhängig von historischen Präzedenzfällen und immun gegen empirische Widerlegung.

*****

[1] Außerdem war eine beträchtliche Menge zusätzliches Geldes von der argentinischen Zentralbank sterilisiert worden, die ausgegebene Pesos mit zinszahlenden Schulden zurückkaufte, was eine weitere Inflation in der Zukunft garantierte. Preiskontrollen stauten ebenfalls die Inflation zurück. Die Katastrophe war in Argentinien bereits in Vorbereitung.

[2] Wie Bernardo Ferrero mir gesagt hat, können Steuern nur die nicht-monetäre Geldnachfrage erhöhen. Geld als Geld wird nachgefragt, um den Tausch zu erleichtern und sich gegen empfundene Unsicherheit abzusichern. Wenn ein Gut zum Zweck der Steuerzahlung nachgefragt wird, ist die Motivation eine andere: Sie entspringt dem Wunsch, Strafen für Steuerverzug, wie etwa Freiheitsstrafen, zu vermeiden. In diesem Fall wird das Gut als Konsumgüter nachgefragt – seine Dienstleistung besteht darin, Zwang zu vermeiden – und nicht als Tauschmittel oder Wertaufbewahrungsmittel zu dienen. Steuererhöhungen könnten tatsächlich den Prozess der Demonetisierung beschleunigen, da höhere Steuern die Produktion von Gütern und Dienstleistungen weiter entmutigen und dadurch die Tauschmittelnachfrage nach Geld senken. Wenn eine Hyperinflation im Gange ist, wie in Argentinien, und die Wirtschaft spontan dollarisiert wird, könnte diese nicht-monetäre Nachfrage sogar mit demonetarisierten Pesos befriedigt werden, d. h. Pesos, die nicht mehr als Tauschmittel oder Wertaufbewahrungsmittel genutzt werden. Darüber hinaus hängt die subjektive Wertschätzung der nicht-monetären Dienstleistungen des Peso – nämlich der Vermeidung von Strafen und dem Risiko einer Bestrafung – vom institutionellen Rahmen ab. Sie ist nicht unabhängig von Ereignissen wie einem Bankenzusammenbruch, einem Staatsbankrott oder einer Hyperinflation. Ein weiterer Punkt bezüglich Professor Hülsmanns Argument, dass die Besteuerung die Geldnachfrage aufrechterhält, ist erwähnenswert. In Hyperinflationen brechen die realen Steuereinnahmen typischerweise ein und können wirtschaftlich irrelevant werden. In Argentinien zum Beispiel war die Einkommensteuer vorübergehend ausgesetzt. Der Rückgang der realen Steuereinnahmen während der Hyperinflationen ist genau das, was Regierungen zu einer Geldreform motiviert.

[3] Bernardo Ferrero (2024), „Fiat Money et Pereat Mundus: Reflections on the 100th Anniversary of the Weimarer Hyperinflation“, Procesos de Mercado: Revista Europea de Economía Política, Bd. 21, Nr. 1, S. 329–378, behandelt die praxäologischen Analysen von Cannan, Mises und Einaudi bezüglich der Geldnachfrage während der Weimarer Hyperinflation. Sie zeigen, dass die Geldnachfrage zusammenbrach lange bevor der Geldmengenanstieg indes Unendliche vorstieß.

[4] Professor Hülsmann und ich sind uns einig, dass die Abschaffung der Zentralbank am ersten Tag zum Zusammenbruch des Bankensystems geführt hätte. Ein solcher Zusammenbruch allein hatte bereits 2001 in Argentinien Unruhen, Todesfälle und einen Regierungswechsel ausgelöst. So erkennt Hülsmann implizit an, dass die Abschaffung der Zentralbank am ersten Tag von Mileis Amtszeit zum Sturz der reformorientierten Milei-Regierung und zur Rückkehr der Peronisten an die Macht hätte führen können.

Hinweis: Die Inhalte der Beiträge geben nicht notwendigerweise die Meinung des Ludwig von Mises Instituts Deutschland wieder.

Jörg Guido Hülsmann ist Professor für Ökonomk an der Universität Angers in Frankreich und Senior Fellow des Ludwig von Mises Instituts in Auburn, Alabama. Er ist Mitglied der Europäischen Akademie für Wissenschaften und Künste. Zu seinen umfangreichen Interessen- und Forschungsgebieten zählen Geld-, Kapital- und Wachstumstheorie. Er ist Autor von „Die Wirtschaft und das Untentgeltliche: Kostenlose Güter zwischen Kapitalismus und Staat“(*) (2023),  „Krise der Inflationskultur“(*) (2013), „Ethik der Geldproduktion“(*) (2007) und „Mises: The Last Knight of Liberalism“(*) (2007).

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Philipp Bagus ist Professor für Volkswirtschaft an der Universidad Rey Juan Carlos in Madrid. Zu seinen Forschungsschwerpunkten Geld- und Konjunkturtheorie veröffentlichte er in internationalen Fachzeitschriften wie Journal of Business Ethics, Independent Rewiew, American Journal of Economics and Sociology u.a.  Sein Buch „Die Tragödie des Euro“ (*) erscheint in 14 Sprachen. Philipp Bagus ist ist Mitglied des wissenschaftlichen Beirates des Ludwig von Mises Institut Deutschland. Im September 2024 erschien sein Buch „Die Ära Milei“ (*).

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